2019年10月9日-11日，我們前往云南調研了當地自鋁土礦-氧化鋁-電解鋁-下游鋁加工及貿易的鋁全產業鏈，涉及調研企業6家。
從此次云南鋁產業調研情況看，在市場最關心的云南電解鋁新增產能問題上，首先中長期產能格局明確，云南電解鋁產能增加是大勢所趨，這是未來幾年內影響國內電解鋁供應端的關鍵變量，另一大關鍵變量在內蒙古。其次，短期產能投放的節奏存在較大不確定性，短時間集中批量上馬電解鋁產能的可能性并不高，因為受到環保、供電能力、原料匹配及運輸成本、優惠電價等因素的制約。
最后，被調研企業對年內11-12月鋁價走勢較為關心，參加調研的私募基金及貿易商也給出了相應的觀點。總的觀點認為主要還是取決于鋁錠去庫速度，如果10月下半月及11月還能恢復較快去庫，當前價位或有一定支撐，但12月要重點關注魏橋和信發復產情況。在重點談到的短期鋁價走勢上，就當前盤面而言，有機構認為鋁價的下跌或已經反映了國內原鋁需求差及出口需求受到的中美貿易摩擦的負面影響。年底前供應端邊際恢復的速度可能會比預期的慢，空頭去打的意愿不會太強。要明確地做下跌趨勢，還是要到某個時間節點，供應恢復速度開始快于需求時再做。
我們前往云南調研了當地自鋁土礦-氧化鋁-電解鋁-下游鋁加工及貿易的鋁全產業鏈，涉及調研企業6家。從此次云南鋁產業調研情況看，在市場最關心的云南電解鋁新增產能問題上，首先中長期產能格局明確，云南電解鋁產能增加是大勢所趨，這是未來幾年內影響國內電解鋁供應端的關鍵變量，另一大關鍵變量在內蒙古。其次，短期產能投放的節奏存在較大不確定性，短時間集中批量上馬電解鋁產能的可能性并不高，因為受到環保、供電能力、原料匹配及運輸成本、優惠電價等因素的制約。
1.中長期格局的確定：云南是未來1、2年國內電解鋁供應端的關鍵變量
當前國內的電解鋁市場，在尋找供應端的區域增量上，除了內蒙古就是云南，云南毋庸置疑將成為未來1、2年國內電解鋁供應端的關鍵變量。在中央及地方政府政策傾斜和中鋁公司的戰略布局下，云南目前已經成為中鋁除內蒙古、山西、廣西及貴州以外的第五大鋁產業基地。
以某氧化鋁廠為例，該企業計劃于明年6月投產的50萬噸電解鋁項目，原本落地在廣西的百文園區，云南給電，廣西給礦。但是基于國務院給云南在有色產業特別是鋁衍加工項目的重點規劃，以及云南省政府主打的“綠色能源、綠色食品、綠色健康的生活目的地”3張牌，鋁產業鏈衍生產業的打造就成為從地方政府到企業母公司的戰略重心。該企業母公司并入中鋁后，云南鋁產業鏈衍生基地就落地在了文山州，未來中鋁的遠期規劃是在當地打造出千億級的鋁全產業鏈。
因此，從大的電解鋁行業格局來看，從2000年至今基本上每5年都在發生一次明顯的產能轉移，2010年后高成本產能逐漸向新疆轉移，而近兩年又開始轉移至云南、內蒙古等地，原先的電解鋁大省河南在目前國內電解鋁產量的貢獻上已經屈居第8位，在不遠的將來將很快掉出前10。而我們此次調研的云南省電解鋁產能目前運行產能已經接近260萬噸，遠景規劃達到400-600萬噸。不過從云南省水電供應能力來看，400萬噸的產能目標相對更為可靠。主要的投產區域分布在阜寧（神火）、大理（其亞和溢鑫）、文山、昭通（海鑫）等地，地方政府計劃是會配套優惠電價。
電解鋁行業大格局的變遷，本質上還是電解鋁產能在質和量上的升級，在未達到工信部產能上限之前，電解鋁產能規模的擴張仍是大趨勢，而同時高成本產能向低成本區域的轉移也同時伴隨了電解鋁平均成本線的下移。當然，短期在節奏上還是有一些不確定性。
2.短期新投節奏的不確定：“綠色能源”VS“綠水青山”
從國家戰略層面要高質量發展的導向，云南走水電鋁的大方向沒有問題，但是實際落地過程存在較大不確定性。這主要存在幾個不利因素，例如環保、供電能力、原料匹配及運輸成本、優惠電價落實等。
第一要考慮環境容量和環保問題，目前云南的鋁生產企業分布在云南各地的幾個電解鋁廠都是30萬噸上下，不像魏橋走規模化經濟。規模化有非常大的經濟效益，但是云南現有的鋁廠很重視環境，綠化和環保都非常重視。未來如果短時間上馬這么多項目，環境容量是否能夠承受是個大問題。而且，政府層面的環保壓力也不小。我們在調研過程中的理解是，即使云南省政府打出“綠色能源”的牌，也還是要服從國家政治大背景所倡導的“綠水青山”。更何況，云南還是一個以旅游業為經濟主要支柱產業的區域，又有眾多少數民族聚居，短時間內集中批量上馬電解鋁冶煉項目對大氣污染的潛在影響及后續的連鎖反應，恐怕并不是當地政府所樂見的。從調研了解的情況看，原本阜寧神火項目預計今年9月可以投，現在推遲到了明年6月；大理其亞項目據悉也遭遇電力問題；而云南省鋁生產企業原本在麗江和保山的項目也被叫停，大理和昭通的項目也只是上馬了原計劃的一半產能。如果做大了電解鋁蛋糕，卻反而失了旅游業蛋糕，這也不是一筆劃算的生意。
第二要考慮原料供應和運輸成本問題，云南的電解鋁廠從碳素到氧化鋁，都還需要依賴外省供應，這無疑會增加原料成本。而云南的鋁廠另一大弊端是對外運輸的物流成本也過高。云南部分新建產能不通鐵路，只能走汽運，運輸成本較高，能通鐵路的區域運往廣東和無錫的運費也不便宜。
第三要考慮電費和電力供應，云南電費要高于行業平均水平，以前高的時候5毛多，現在政策支持下也還是在3.5毛上下。而且，政府承諾的優惠電價，在實際落地過程中也存在一些問題。政府對部分企業原本承諾的2.5毛/度電價也有提高到2.8毛/度。另外，就云南豐水期的棄水量對應的發電量來看也不過300億度電，上馬100萬噸電解鋁產能，就需要100多億度電。當前云南水電供應量能否匹配未來這么大體量的電解鋁項目，現在有不確定性。
第四，地方政府的政策傾斜更偏重鋁加工就地轉化，與金融機構談加工類項目融資更容易談。例如某企業計劃于明年6月投產的50萬噸電解鋁項目，政府給出的指標是希望當地下游轉化率要達到80%以上。目前下游投資項目有在談，但還不多。該企業母公司并入中鋁后，在公司經營管理能力及物資采購、銀行融資等層面都有了明顯的提升，但同時企業自身在成本及盈利考核上的壓力也在增大。因此，企業在建設電解鋁項目時，對銀行融資還是有一定成本顧慮，希望可以尋求產業基金助力。
所以我們的理解是，云南在逐漸成為中鋁第五大鋁產業基地的過程中，當地政府的導向應該還是重在一個“衍”字，著力推動的是對電解鋁全產業鏈延伸性的打造，而并非局限在單單電解鋁冶煉一個環節。這也是為什么云南冶金及中鋁公司會將云南鋁產業基地重心放在文山，同時政府要給出80%以上電解鋁當地下游轉化率的原因。從這個角度也能看到，云南雖然沒有諸如《京津冀及周邊地區2018-1019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》這樣的政策明文來限制電解鋁生產，但環保問題是植根在當地經濟命脈上心照不宣的一根紅線。
3.下游鋁加工：尋求產品多元化拓展，地方區域性有增量
從此次調研下游鋁加工企業的產銷情況來看，凸顯兩個特點：
第一，多數企業都有多元化拓展下游產品線的訴求，希望增厚企業加工利潤。有電解鋁+鋁合金一體的企業征詢了102、104、高精鋁、小眾材例如4系焊材等產品的市場需求前景，也有純做電解鋁的企業想上合金產線的規劃。另外，下游鋁加工企業也有拓展高端產品線的計劃，除了增加鑄棒的產量（因為客戶增加）及提高鑄井深度外，還在規劃合金錠和大扁錠的項目。
第二，節后云南下游型材開工提升，訂單增加，但因云南型材加工能力原本就不夠，所以只能算是鋁加工環節出現區域性增量，對全國的表征意義不大。從下游訂單情況看，下游鋁加工企業（鋁棒及合金錠）的反饋是國慶節之后，云南當地的下游型材廠開工明顯在提高，型材廠增加了生產設備，訂單有顯著增量，但我們認為表征意義不大。云南省內的型材廠主要還是供給民用門窗為主，終端需求總量其實并不大，變動也比較平穩，年需求量大約在40-50萬噸，但是受限于省內型材加工能力不夠，所以還需要省外采購。這種省內供不應求的失衡，恐怕是推動云南當地型材產出提升的主要原因，而并非實際終端需求有多好。此外，云南40-50萬噸對民用型材的終端需求量還是在全國占比太小，不具有太強的表征意義。而從參與調研的山東鋁貿易商的反饋來看，今年山東臨沂及臨朐的型材消費情況都不樂觀，越大的型材廠情況約糟糕，越小的反而相對還好，因為小企業運作更靈活。
4.調研總結：長期產能格局明確，但短期新投節奏不定，對短期鋁價并不悲觀
從此次云南鋁產業調研情況看，在市場最關心的云南電解鋁新增產能問題上，首先中長期產能格局明確，云南電解鋁產能增加是大勢所趨，這是未來幾年內影響國內電解鋁供應端的關鍵變量，另一大關鍵變量在內蒙古。其次，短期產能投放的節奏存在較大不確定性，短時間集中批量上馬電解鋁產能的可能性并不高，因為受到環保、供電能力、原料匹配及運輸成本、優惠電價等因素的制約。
最后，被調研企業對年內11-12月鋁價走勢較為關心，參加調研的私募基金及貿易商也給出了相應的觀點。總的觀點認為主要還是取決于鋁錠去庫速度，如果10月下半月及11月還能恢復較快去庫，當前價位或有一定支撐，但12月要重點關注魏橋和信發復產情況。對于明年，因為有供應放量和需求走弱預期，明年開始的鋁價預期偏悲觀。
在重點談到的短期鋁價走勢上，就當前盤面而言，有機構認為鋁價的下跌或已經反映了國內原鋁需求差及出口需求受到的中美貿易摩擦的負面影響。后期鋁價會不會繼續下跌，取決于兩點：
其一，需求端是否崩盤，但是年前來看內需平穩，外需環比存改善可能，邊際上需求端中性偏強。內需上，一方面下游消費受到的環保影響已經較為充分，河南地方板帶廠開工現在已經壓到70%左右，后期進一步下壓的空間不大。另一方面，鋁今年消費差，其實不是差在終端，是差在原鋁和中間環節。今年與鋁終端消費相關的玻璃和塑料等消費都不差，但是原鋁消費增速低，主要歸咎于廢鋁替代的擴大，以及下游中間環節的主動去庫。鋁下游加工鏈條太長，每個環節都在去，影響的需求就會很大。但是現在來看，廢鋁在經歷過去兩年的大量使用之后，積蓄率已經較低，后期增量將主要取決于回收率和使用效率，多拆多少建筑門窗，這一點來看廢鋁對原鋁需求的擠壓空間在縮窄。而中間環節因為已經處在較低庫存，一旦后期宏觀沒有預期的差，下游主動一補庫，這個需求的增量可能會比較可觀，但這個補庫的時點不好說。另外在外需上，出口鋁材按照結構來看，重熔卷影響，年初就開始往下降，但現在繼續下壓的空間在縮窄，桿、管、型材影響都不大。板帶企業出口在經歷9月份的環比下降下，10月出口訂單預計環比持平，11月出口可能會反彈。這主要是考慮到加工材出口企業和下游廠家之間的關稅分擔已經談妥，后續主要就是看美國需求量，預計年底前美國需求邊際有增量。
其二，供應端上，短期供應壓力不大，重點關注魏橋和信發的量，樂觀點估計他們的量要爬產到12月，供應端邊際恢復的速度年前可能會比預期的慢。這又與2015年不同，所以即便需求端還是差，只要短期供應壓力不大，那么空頭去打的意愿就不會太強。要明確地做下跌趨勢，還是要到某個時間節點，供應恢復速度開始快于需求時再做。
來源于：國泰君安期貨
